Política monetaria europea

Con un retraso importante con respecto a otras zonas económicas, el Banco Central Europeo (BCE) ha lanzado su programa de compra de deuda soberana. No olvidemos que fue en noviembre 2008 cuando la Reserva Federal americana comenzó el Quantitative Easing (QE) que se prolongó hasta el pasado año y ha permitido, junto con la política fiscal, poner a la economía americana en una fase de crecimiento sólido. Es razonable, por tanto, que muchos economistas critiquen a la autoridad monetaria europea por su exasperante lentitud en la toma de decisiones, pero no es menos cierto que los problemas de la Eurozona tienen que ver con una arquitectura institucional que en nada se parece a la de Estados Unidos, Reino Unido o Japón, por citar países en los que se ha aplicado una política similar.

Ello está detrás, por ejemplo, del episodio de la crisis de la deuda soberana; una cuestión que mantuvo en jaque a la Unión de 2010 a 2012 y que, a día de hoy, parece resuelta. Pero ha sido finalmente la amenaza de deflación la que activado la compra de deuda por parte del BCE. La cuestión ahora es preguntarse por las consecuencias que ello puede tener para la economía europea y, finalmente, en nuestro ámbito más próximo. En principio, el montante de la operación, 1,1 billones de euros a razón 60.000 millones de euros mensuales es relevante; pero parece fundamental que los efectos se hagan notar en la economía real. Y, la verdad, ello no está claro.

Además, obviamente, los antiguos tenedores de deuda se ven obligados a rebalancear su cartera hacia productos con mayores niveles de riesgo (bonos corporativos o acciones, por ejemplo) haciendo que el precio de los mismos suba.

Finalmente, el sistema bancario, como receptor del dinero creado, tiene un incentivo para prestar fondos ante la alternativa de tipos de depósito negativos en el Banco Central Europeo.

En relación a la demanda externa, el canal por el que se transmite la política monetaria es el tipo de cambio. En este sentido, el euro se ha depreciado notablemente con respecto al dólar y la paridad (un euro por cada dólar) aparece en el horizonte como valor hacia el que se aproxima la cotización. Ello tiene un efecto beneficioso para la demanda externa por lo que supone de impulso de las exportaciones y freno a las importaciones, además del consecuente efecto inflacionario.

En cuanto a la demanda interna, el ajuste de la prima de riesgo y exceso de dinero en el sistema bancario podrían llevar a un incremento de la inversión. En cualquier caso, este efecto no sería tan elevado en Europa, donde la financiación bancaria tiene un papel predominante frente al acceso al mercado directamente por parte de las empresas.

En definitiva, este recorrido que hemos realizado nos permite aproximar los efectos que pudiera tener la política emprendida por el BCE. La distorsión del precio y rentabilidad de los activos financieros y la señal de compromiso con un nivel de inflación compatible con el crecimiento harán probablemente que salgamos del estado de riesgo de deflación, aunque están por ver los efectos sobre la economía real.

Seguramente será preciso aplicar políticas de oferta si no queremos que los efectos se diluyan con rapidez. En cualquier caso y de cara a 2015 se plantea un panorama optimista en relación a las expectativas de la economía vasca. Si en diciembre avanzábamos una tasa de crecimiento en el entorno del 2%, tres meses después seguimos bajo el influjo del shock positivo del precio del petróleo y se ha materializado un escenario de política más agresivo del esperado.

Si, como decíamos hace tres meses, respetan los elementos de riesgo (Grecia, subida de tipos en EEUU, China?), en estos momentos la tasa de crecimiento del PIB esperada para 2015 en la Comunidad Autónoma Vasca se encuentra en el entorno del 2,5%. Una buena noticia. Pero no hay que olvidar que parte de ese registro es debido a factores exógenos.